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（报告出品方/作者：西部证券，雒雅梅、庄恬心）

一、七次创业拓展千亿空间

1.1多业务全球龙头，拓展智能化轻量化千亿空间

公司TPMS/气门嘴/平衡块/排气管全球前三，空悬/传感国产领先。保隆科技包含四大业务板块，分别为汽车橡胶金属部件、汽车金属管件、汽车电子、汽车后市场与装备，核心产品包括气门嘴、排气系统管件、TPMS（轮胎压力监测系统）等产品，市占率位居全球前列，以及空气悬架、传感器、ADAS和轻量化结构件等智能化、轻量化产品，处于快速放量阶段。据我们估算，公司单车合计可以实现最高超万元的配套（空悬系统最高元、域控最高元、传感器元）。截至年11月，根据保隆科技投资者交流公告，公司气门嘴、排气管件、TPMS在国内市占率排名第一、全球市占率前三（仅次于大陆和森萨塔）；根据高工智能汽车，年保隆中国TPMS前装市占率达34%，排名第一，年1-5月保隆中国空气弹簧前装市占率达20%，排名第三，同时也是中国目前唯二可以量产空气弹簧的国产厂商之一，将客户的采购成本降低了约三成。

依托TPMS和管件技术沉淀，切入智能化轻量化。公司成立于年，公司从轮胎气门嘴起家，重心主要在海外市场，年后，公司拓宽轮胎周边产品平衡块（用于调整车轮动平衡），并于年针对排气管投资建厂、研制与车胎配套的TPMS（轮胎压力监测系统），自年开始研究液压成形的轻量化技术；年，基于开发TPMS的传感器技术积累，公司开始研发传感器；年，公司开始研制汽车结构件、光学传感器，同时基于气门嘴的橡胶工艺，切入空气弹簧研发；年，公司基于传感器等感知技术优势，启动毫米波雷达、视觉系统等ADAS感知层产品的研发；年，公司开始研制空气悬架零部件电控减震器，年开始研制ECAS（电子控制空气悬架系统），到年成功量产空气弹簧减震器总成。

公司产品单车价值自几元向千元拓展，历经七次创业、多次收购整合。公司从单车价值为元级的气门嘴、平衡块等小产品起步，逐步迈上十元级的排气尾管、百元级的TPMS和千元级的悬架、域控产品。公司先后收购DILL、PEX、龙感，并合资成立保富电子，拓宽全球化生产、研发、销售，在TPMS、气门嘴、金属管件等领域均做到全球前几水平，未来愿景是成为各产品全球细分市场前三。预计年公司新兴业务对应中国市场空间约亿元。公司新兴业务均处于放量期，空气悬架年量产、年收购国内轮速传感器前三厂商龙感、年ADAS业务中魔毯、域控有望开始量产、年4D毫米波雷达有望开始量产。我们对公司重要赛道市场规模进行拆解和预测，并参考第三方机构预测数据，预计到年，保隆科技传统业务（气门嘴、管件、TPMS）全球市场空间达到亿元，新兴业务（传感器、空气悬架、ADAS）中国市场空间约亿元。

1.2国际标准配套全球客户，空悬切入蔚来/理想/比亚迪/华为

品管和交付看齐国际标准，不断深化全球供应和服务能力。公司自成立起以海外业务为主，产品销往80多个国家和地区，目前公司在海外拥有德国TESONA、德国保富电子、奥地利MMS等研发中心，和匈牙利埃尔德、德国布雷腾、奥地利贝恩多夫、北美DILL等生产基地。在品管、交付和控本能力上，公司看齐国际标准，获得了ASILD等级认证、福特汽车Q1认证，并多次获得通用汽车全球供应商质量优秀奖。公司于年收购德国PEX及德国PEX持有的51%德国TESONA股份（传感器）、德国保富（TPMS），年收购奥地利MMS（智能装备），不断拓宽公司产品系列，联动海内外市场营销。

客户资源丰富，深度配套比亚迪/理想/特斯拉及全球Tier1供应商。公司客户基本覆盖国内外主流整车厂以及电动化新势力，是奔驰、宝马、奥迪、丰田、通用、长城、长安、上汽、比亚迪、特斯拉中国、蔚来、小鹏、理想等主流外资品牌、自主品牌、造车新势力的一级供应商，为全球余个客户服务，与比亚迪在包括空悬系统、轻量化结构件、ADAS上均建立业务合作，空气悬架弹簧量产项目包括理想L8、蔚来ET7、腾势N7，未来计划供货华为智选、小鹏等客户。传统业务上，公司与全球知名Tier1佛吉亚、天纳克、博格华纳、大陆、采埃孚等建立了长期稳定的供货关系，在售后市场与欧美知名独立售后市场流通商DiscountTire、TireKingdom、ASCOT和伍尔特等建立了稳定的供货关系。

公司股权结构稳定、分工明确。创始人陈洪凌、张祖秋以及宋瑾（陈洪凌之妻）为公司实际控制人，且为一致行动人，合计持有公司27.79%的股权，其中陈洪凌和张祖秋为大学同学且已共同创业20余年，陈洪凌侧重战略，张祖秋侧重公司经营，管理层结构稳定。公司文化方面，公司倡导不断拓展新业务、积极进取的“果园”文化。

股权激励彰显信心，提升凝聚力。公司年8月发布股权激励计划，本激励计划授予限制性股票的人数为53人，主要涉及董事、财务总监、董秘、副总经理、中层管理及核心技术人员等人员。草案中23年收入目标相比22年增长20%，利润目标相比22年增长50%，24年收入目标相比22年增长60%，利润目标相比22年增长%。我们认为，公司24年收入端目标较高，彰显公司信心，有望提升公司凝聚力。

1.3传统业务盈利修复在即，新兴业务规模效应有望显现

公司年上半年净利率修复，空悬/传感器等新业务带动营收快速增长。营收方面，除年受疫情影响增速有所放缓外，整体保持稳健增长，新兴业务如传感器、ADAS、空气悬架增速较快，年传感器和空气悬架分别占公司营收8%/5%，1H23传感器和空气悬架分别占公司营收8%/11%；分地域来看，自年后国内营收增速快于国外，1H23年国内营收占整体比重达到42%。毛利率方面，传统业务中气门嘴和管件业务毛利率较高，年受运费计入营业成本、原材料及国际运费上涨影响，毛利率有所波动。归母净利润方面，除年因欧元贬值产生较大汇兑亏损拖累业绩外，整体保持稳健增长。公司1H23归母净利润达到1.84亿元，同比增长%，归母净利率达到7%（1Q23达到8%），公司盈利能力的修复主要来自于原材料/运费价格下降、新兴业务爬产、汇兑收益、股权激励摊销费用同比降低等因素，预计今年公司盈利有望加速修复。

二、新业务：空悬/传感器/ADAS/轻量化集中放量

2.1空悬：高端+智能+电动浪潮下的五百亿蓝海

2.1.1空悬打造汽车豪华新定义，核心零件弹簧壁垒较高

悬架系统连接车身和车轮，影响汽车稳定和舒适性。悬架系统是车架（车身）与车桥（车轮）之间的传力连接装置的总称，把路面作用于车轮上的各种反力及其力矩传递到车身，并缓冲路面的冲击，由弹性元件（各类弹簧）、减振器以及导向机构组成，分别起缓冲振动、吸收振动和传递力矩的作用。

悬架有多种分类方式：从连接前轮还是后轮分类，悬架系统分为前悬架和后悬架系统。从是否独立分类，悬架系统可分为独立和非独立悬架。独立悬架即为左、右车轮通过各自的悬架与车身连接，互不干扰；非独立悬架即为左、右车轮用一根整体轴连接，再经过悬架与车架（或车身）连接。从阻尼和弹簧刚度是否可调节，可分为主动式和被动式。悬架的主动性取决于是否具备传感器、控制系统和实时调节装置（如弹簧和减震器等）。大部分家用车型采用被动悬架系统，即车辆设计之时已设定好弹簧刚度和减振器阻尼系数，弹簧刚度和减震器阻尼越大，整车操控性好，但舒适性较差，反之亦然，难以适应不同路况。主动悬架系统可以通过主动调节阻尼或弹簧刚度主动提升舒适性，或采用阻尼连续可调节减震器，阻尼力在范围当中连续可调的，控制器根据车身的垂向加速度传感器信号实时控制四个减振器输出较优的阻尼力，减小震动；或采用可调刚度的弹簧改变车身偏频，比如空气弹簧等。

空气悬架诞生自二十世纪，发展历经三大阶段。1）启动期：-6年，车企初尝试。年第一个真正意义上的空气弹簧进行了实车试验，年TATRA汽车将首款空气弹簧装备在卡车上。6年，StoutStousScarab试验车装载了由Firestone设计的空气弹簧。2）萌芽期：7-年，欧美市场普及空气悬挂。年凯迪拉克Eldorado成为首个装备空气悬挂的量产车型。20世纪60年，全球主流汽车厂商逐步在高端车上普及空悬系统，奔驰、劳斯莱斯、福特林肯的装载开启了欧美市场的普及。3）高速发展期：年至今，中国新能源车空悬市场下沉，魔毯带动空悬向智能化演变。21世纪，空气悬挂性能和耐用度得到了很大程度的提高，功能也更丰富。年后，中国自主品牌高端车型开始推动空气悬挂配置价格下探，如蔚来、岚图、红旗、理想、腾势等品牌逐步搭载。此外，自年奔驰推出“魔毯”道路预瞄功能，目前奔驰、宝马、比亚迪、理想、岚图等车型通过摄像头进行提前感知，根据路况信息提前判断与调整悬架从而实现完全主动智能控制或成为大势所趋。

空气悬架是底盘的高端化进阶产品，主要作用如下：提高舒适性：人体最舒适的垂向振动频率为1Hz左右，低于或者高于这个水平都会给人带来不适，例如头晕、浑身酸痛甚至呕吐，因此通常将车身的偏频调整为1Hz左右，普通弹簧的刚度无法调节，而空气弹簧由于气体可压缩，刚度可变，由此车身的偏频可随着承载质量而保持稳定，可以保证车身的偏频基本维持在1Hz左右。操稳性：在汽车转向或急加速的时候，控制器能够根据车身姿态控制策略去控制减振器进而输出阻尼力抑制车身姿态，优化驾驶者信心和乘坐者体验。在汽车横向失稳或者紧急制动的时候，可通过阻尼力控制四个车轮的跳动，减小车轮的动载荷，从而增强轮胎的抓地力，改善汽车操控稳定性，优化驾乘体验和安全性。能源经济性：车身高度随着车速的升高而降低，进而减小汽车的迎风面积，能够有效地降低风阻，进而改善汽车燃油经济性/节约电耗。通过性：在坑洼不平起伏比较大的路面上，车身高度可以举升，提高车辆通过性。便捷性：打开车门，车的高度会降低，方便老人和小孩上下车。

空悬系统的电控、更轻、静谧特性更适用于新能源车。由于空气悬架使用电控，多模式的即时切换更适合新能源汽车。并且由于等尺寸、同等量级的电动乘用车要比燃油车重公斤到1吨，车的簧上质量变重压缩了原来弹簧的行程，行程变小后一旦路面有起伏就很容易会冲击到驾驶舱，因此更轻的空气弹簧更适用于电动车。新能源车里没有发动机轰鸣声，胎噪和路噪更容易被消费者感知，空悬减震的同时减少了车辆行驶的噪音。空悬在高速上中调节车身高度降低风阻的作用，则可以帮助燃油车节约2-3%的油耗，对电车可以节约5%的电耗。

双腔空悬增加气室，因此稳定性、舒适度和高度范围更大，年/年分别搭载于40/30万元级车型。以双腔弹簧结构中一个主气室配一个副气室为例，可以通过开闭不同腔室的控制阀，可以迅速调节多种不同的气囊的气体容积状态，分别对应不同的弹簧刚度，同时车身高度可调节的范围可会随之加大。而单腔空悬弹簧内部空气容积有限，且截面面积无法改变，相应的刚度调节范围也比较有限。以年上市的前悬架采用双腔空悬的小鹏G9为例，上下行程为mm，有5种高度可选，丰富了驾驶乐趣和乘坐舒适性，将搭载双腔空悬的车型价格自过去的50余万元下探至39.99万元。到年9月，新款小鹏G9将双腔空气悬架作为选装配置，2.5万即可选装（限时8折优惠），再次将搭载双腔空悬的车型从40万元下探至28.39万元。

空气悬架具备感知、决策、控制单元，空气弹簧、可变阻尼减震器占总成本均分别超三成。空气悬架工作时，传感器收集信号传输到ECU，ECU根据一系列算法输出控制信息，控制空气供给单元，压缩机吸入空气、通过干燥剂过滤后送入储气罐，再经过分配阀送至空气弹簧，空气弹簧通过簧内气压的充放有效改变弹簧刚度以及车身高度，电控减振器可以调节阻尼系数，弹簧刚度大，减震器阻尼大，悬架系统就会偏硬，有利于车身姿态保持和整车弯道的支撑，但会牺牲舒适性；弹簧刚度小，减震器阻尼小，悬架就会偏软，整车舒适性提高，但路面反馈的敏感度降低，整体操控稳定性下降，车辆姿态难保证，带来高速过弯侧倾等问题。从成本构成来看，空气弹簧、可变阻尼减震器、空气压缩机三种部件价值量最高，成本占比合计超过3/4。从技术壁垒来看，我们认为空气供给单元和减震器壁垒最高，其次为空气弹簧。

空簧：橡胶配方及密封工艺形成较高壁垒。空气弹簧上端需要承受车身传递来的震动，下端需要承受底盘传递来的震动，两者的震动频率和振幅不同，同时还要承受减震器和排气管对它的辐射，因此需要耐震动、耐高温、耐臭氧、耐低温、抗老化。空气弹簧主要由顶板、皮囊、缓冲块和活塞等组成，皮囊制造是核心壁垒，作为底盘橡胶受力复杂且对耐久性要求极高，橡胶的配方和密封工艺形成较高壁垒。相比外资企业，国内企业可将开发周期从2年以上缩短至18个月，价格可降低20%-30%。

空压机：技术壁垒在于产品的耐久性及可靠性。空气压缩机是空气悬架空气的供给部件，是整个空气供给单元的核心部件，主要功能是压缩空气来向高压空气罐充气，再由空气阀组调节储气罐与空气弹簧的气压与气量。空悬对压缩空气的压强有极高的要求，不同的“气压+气腔体积”组合才能实现空悬的非线性刚度曲线，需要压缩机在高压环境下长时间运转并有稳定的输出表现，对产品的耐久性、可靠性、噪音控制要求较高，另外为防止空气冷凝产生水汽腐蚀金属原件和橡胶件，对空气质量要求较高，整体在产品设计、制造加工上具有难度。

减振器系统：电磁阀精度和算法调校可靠性是性能影响关键。可变阻尼减振系统主要有CDC（连续减震控制）和MRC（磁流液）两种。CDC通过电磁阀的开度改变油液流动阻力，从而调节阻尼，代表厂家有采埃孚、萨克斯。MRC通过调节磁场改变磁流变液的粘度，从而调节阻尼，代表厂家有天纳克、德尔福。MRC系统响应更快，可达1ms，但成本更高，另外故障率也较高，存在漏液、活塞流通空隙堵塞等问题，目前CDC为主流应用。CDC减振系统的技术壁垒一方面在于电磁阀的精度，另一面在于电控减振器系统算法的可靠性，电磁阀制造精度越高，调校算法越优，响应速度越快，控制也更精准。

空气悬架电控系统：难点在于算法开发量较大。空气悬架电子控制模式由电子控制单元ECU、遥控器、高度传感器、电磁阀、遥控开关等组成，其工作原理为传感器将监测到的高度变化等信息传递给ECU，ECU根据其内部所存储的控制算法，对输入的信息分析运算后得到输出控制信号，控制空气悬架的执行机构（主要是电磁阀）及时地调节空气弹簧刚度、减振器阻尼，保证汽车行驶过程中的操稳定性和舒适性。

我们认为当下的空气悬架尤其是空气弹簧，对于后进入者有较大壁垒。一是人才、标准的稀缺，需要大量时间去培育和研究；二是橡胶工艺需要大量排列组合和疲劳验证试验才能成熟，橡胶配方属于秘方，无法购买，而保隆具有气门嘴业务的工艺积累和十年时间的先发优势；三是在空气弹簧装配、储气罐、ECU的多产品上，涉及装配工艺、铝制工艺、软硬件技术等多种不同类别的技术研发和供应链配套的问题，仅空气弹簧就具有一百多种零件，对于后进入者而言，供应链管理难度较大。

2.1.2汽车高端化+国产降本+软件/智能赋能，打造五百亿空悬蓝海

年后自主品牌寻求突破，空气悬架助力理想、蔚来等打造高端品牌。在年前，空悬为豪华车型高端配置，乘用车的空气悬架主要是应用在BBA等高端车型上，40万元以上车型为主力搭载区间。早在-年，国内蔚来、红旗开始和国外供应商洽谈量产开发，年自主品牌逐步增配带动空气悬架下探，蔚来、红旗率先将空气悬架装配于款ES6（终身保修）、H9等车型上，空悬搭载车型起售价来到35-40万元，同时此时许多国内车企希望供应商部分国产化。年，吉利旗下领克（终身质保）等车型支持在30万元车型上选配空气悬架。年，理想在L7/8/9车型上配置空气悬架，空气悬架质保为8年或16万公里。年，比亚迪发布云辇发布会，其中纵向控制技术核心功能模块包含空气悬架、魔毯等部分，进一步提升消费者对空悬的认知。今年8月，搭载空悬的岚图FREE售价26.69万元，上市一周订单破1.1万辆。

空悬渗透率上行、选装率较高，空悬车型中新能源、低起售价车型占比提升。从空悬车型渗透率上来看，我们根据marklines数据，统计标配或选配空悬车型销量测算空悬渗透率，我们看到23年1-4月空悬车型（标配或选配）市占率达3.4%，较22年上升0.5pcts，且搭载空悬车型中，新能源车型占比、低起售价车型占比均有所提升。从空悬选装率上来看，根据理想官方微波，理想L系魔毯空悬装配率达93%（截至年7月26日）；根据孔辉采访，岚图汽车选配空悬车型，有96%-98%车主都选择了高配。我们认为空悬具有较高选装率的原因主要在于，对于30余万车型消费人群而言，空气悬架选装价格约在1-2万元，空悬能够提供的舒适乘坐体验、驾驶乐趣具备较强的吸引力。

我们认为空悬加速渗透的驱动力有以下几点：

1)汽车高端化趋势明显，高端车型占比提升。根据崔东树，近几年中国乘用车市场高端化趋势明显，年/年/年1-8月20万以上车型销量占比分别达到25.4%/28%/31.4%，年/年/年1-8月30万以上车型销量占比达到9.7%/10.8%/14.4%。

2)国产化+系统集成推动成本下降，有望进一步提升配置比例、下探搭载车型价格带。本土厂商通过自主研制+收购外资企业突破空簧、空气供给单元等核心元件，并在软硬件解耦趋势下以零部件定点模式切入空悬赛道，推动空悬系统成本下降。外资空气悬架的单车价值量约1.0-1.5万元，随着国产化进一步提高，国产化空悬价格有望下探至元以内。根据观研天下，主机厂直接采购集成系统还可较分开采购降低约10%的成本，未来伴随着空悬的进一步成熟，我们认为保隆等公司有望向空悬系统整体解决方案供应商转变。

3)空气悬架的软硬件技术升级有望助力消费者体验升级，不断提升空悬搭载率。空气悬架的体验很大部分由软件算法决定，算法可由车厂通过OTA更新，例如蔚来在年底的OTA软件的更新，搭载新系统的蔚来ES8悬架的性能比老款有所提升，主要体现在三个方面：一是新车型对摇摆的抑制更明显，其次，悬架支撑的优化使得车辆的操控性得到了一定程度的改善，三是悬挂初期的反馈变得更柔和，整体调整依然舒适。此外，魔毯等智能传感器在空气悬架的搭载，也有助于全面提升空气悬架的智能性，从实时感知向提前感知进化。云辇的发布同样有助于提升消费者对空气悬架的认知，空悬有望打造智能汽车豪华新标杆。

预计年中国乘用车空气悬架市场空间达亿元。根据高工智能汽车，年中国空悬前装标配28万套（+yoy.3%），选装约10万套。通过自上而下拆解几十款车型，我们预计年新款新能源空气悬架出货量达到82万套（占整体出货量的63%）。我们预计，伴随着汽车高端化+成本下探+技术升级，年中国乘用车空气悬架渗透率有望达到16%，对应市场空间达到亿元。

商用车空气悬架有助于减重、省油，一年带来收益约3.6万元。与乘用车空悬区别在于，商用车对舒适度要求降低，部分没有电控阻尼器。根据天润工业投资者调研纪要外发公告，商用车空悬的主要优点是减重（比传统减重-公斤同时增加载货，年收益1元）、省油（比传统省油6%左右，节约1.8万元）、降低轮胎磨损（节约块），同时有助于限制超载行为的发生、有助于保护路面，安装空悬带来的成本约2万，大半年时间即可收回（平均一年3.6万元收益）。年起特定货车及半挂车强装空悬，预计年商用车空悬市场达82亿元。国外高级大客车几乎全部使用空气悬架，重型载货车使用空气悬架的比例已达80%以上。一辆商用车车有可能会用到多达20个空气弹簧，包含司机座椅、驾驶室悬置、挂车车桥、卡车车桥包括前桥等。国内商用车空悬渗透率较低，年，中国法规首次对部分商用车装备空气悬挂提出要求，新版《机动车运行安全技术条件》GB-首次提出，总质量大于等于1KG的危货运输车的后轴，及所有危货运输半挂车、三轴栏板式、仓栅式半挂车应装备空气悬挂，且上述规定自年1月1日起对相应车型的新生产车实施。根据华经产业院数据，年商用车空悬市场空间约32.8亿元，我们预计商用车装配空悬比例将持续提升，预计年可达到82亿元。

2.1.3行业集中度较高，国产厂商凭成本+服务突围

空悬行业集中度高，中国市场空气弹簧供应商CR5达99%，年1-5月保隆弹簧市占率上升至20%。从竞争格局上看，年乘用车空气悬架系统的空气弹簧前装供应商中，CR5达到99%，其中第一名威巴克市占率达45%，孔辉科技市占率达到19%，保隆科技市占率达到14%。根据高工智能汽车，年1-5月，保隆科技市占率上升至20%。空气供给单元集中度更高，仅三个玩家参与，年/年1-5月采埃孚市场份额分别达到57%/77%。根据Marklines，中国减震器供应商集中在采埃孚、天纳克等国际厂商。

国内空悬供应商凭借成本及响应等优势以零部件定点切入主机厂，未来有望走向系统供应模式。年后全球疫情起伏不定的背景下，许多车企供应配套困难，空气悬架环节影响部分车企交付。主机厂一方面为了保障供应、随时取得技术服务、提高新车型开发速度，另一方面也为了自主研发，主机厂普遍将空悬总成分拆成空气供给单元、空气弹簧、减振器和传感器等项目，同时为了降本，在部分环节切入国产供应商，最终做定制化集成。国内自主供应商保隆、孔辉、中鼎等通过自主研制、以及收购海外企业等方式突破核心部件，凭借成本及响应速度等优势获得零部件及集成系统项目定点机会。我们认为，保隆科技是空气弹簧核心供应商，空气弹簧属于价值量占比最高和技术含量较高的核心环节，未来保隆有望向空气悬架总集成供应商突围，助力主机厂降本提效、合作开发。

2.1.4十年研发从弹簧到空悬总成，24年空悬目标收入20亿元

保隆气门嘴业务相关的ARM单元主营卡扣气门嘴是橡胶制品，拥有橡胶配方、试验和制造等核心技术能力，公司凭借橡胶工艺的协同性，在空气悬架的研发上，由局部到整体、系统，从售后做到原配，从单一产品做到系列产品：年：开始研发空气悬架，当时空气悬架用于国外的中高端汽车，但国产的汽车基本还没有使用，少数用于高端的长途大巴上，空气悬架的产品、技术为国外少数几家巨头所垄断。年-年：公司在商用车中，首先研发技术难度略低的座椅空气弹簧，然后为国外售后研制底盘空气弹簧、为国内商用车车轴厂（原配）配套底盘空气弹簧，最终形成了底盘、驾驶室、座椅商用车三大系列空簧，覆盖了商用车全系列产品。年-年：进军乘用车，先后研发空气弹簧、ECU和空气悬架系统集成。并在年，在国内某新能源头部企业要将新车型的空气悬架部分国产化时，成功获得定点，公司获得首个乘用车OEM主机厂（蔚来）的项目。至今：公司空气悬架产品配套理想、蔚来多款车型，公司的路面预瞄系统（魔毯）和空气悬架系统产品已获得比亚迪多个车型的定点，截至年3月，公司空气悬架在手订单超百亿元。

公司掌握行业领先橡胶配方，技术突破空悬系统各零部件。1）空簧：公司以气门嘴起家，积累了丰富的橡胶生产经验，掌握了EPDM橡胶配方等核心技术能力，年启动空气弹簧产品的研制，自主开发业内领先的氯丁+天然胶混合配方，实现了配方、混炼、压延、成型、硫化、装配全工艺链自主掌控，拥有完善的试验设备，满足客户的全部试验要求，袖式空气弹簧满足80℃高温双动万次、常温万次和-35℃低温疲劳试验，满足国际知名客户最苛刻的试验标准，膜式弹簧满足万次常温疲劳试验（国标为万次）。2）减震器：年启动空气弹簧减振器产品线的研发，已具备完善的电控减振器技术标准和测试手段，拥有涵盖ADS减振器、外置电磁阀CDC减振器和内置电磁阀CDC减振器系列产品的生产线。机器人焊接、全自动清洗、无尘装配车间等工序的自动化装配线，确保所生产的电控减振器具有满足原厂标准的变阻尼减振器性能。3）空气悬架电控系统：年组建研发团队进行ECAS主动悬架系统集成的攻关开发，已形成一支以国内著名高校优秀博士和硕士为研发主力、资深经验工程师为协同侧翼的技术团队。通过将基于模型的正向开发与基于国外成熟产品的逆向辨识相结合，公司在智能悬架系统架构设计、控制策略研发、系统集成和整车测试标定等方面积累了丰富经验，具备为主机厂客户提供按需订制式解决方案的能力。

公司在手订单超百亿元，定增赋能保障中长期增长。定点方面，公司共获得7个主机厂的15个车型空气弹簧减振器总成及独立式空气弹簧项目定点，2个主机厂的2个车型空气悬架控制器项目定点，1个主机厂的1个空气供给单元（ASU）项目定点，以及13个主机厂及一级零部件供应商的35个车型储气罐项目定点。截至年3月，公司披露目前空气悬架系统产品在手订单金额超亿元。产能方面，年12月，公司自动空气悬架柔性装配线投产，该产线高效生产，品质稳定，实现与MES系统数据互联，产品全周期可追溯；年6月，第二条全自动空气悬架柔性装配线投产，第三、第四条线预计在年第四季度投入使用。未来，公司计划在合肥工厂再建设6-8条相同标准的生产线，为更多的项目筹备产能。年底公司将具备配套30万台套的产能，年将形成配套50万台套的产能。年5月，公司发布定增募集草案，计划募集14.3亿元，计划26年逐步投产，到年分别新增空气弹簧减震器及独立式空气弹簧/ASU/悬架控制器/储气罐/商用车空簧////万支。

2.2传感器：量价双升赛道，国产替代空间广阔

2.2.1智能电动驱动传感器量价双升，海外巨头占较高份额

车规级传感器对稳定性要求高，主要分为车身感知和环境感知两类。汽车传感器属于汽车电子元器件，由敏感元件、转换元件、变换电路和辅助电源组成，主要工作原理为将其他信号（如车速、各种介质的温度、发动机运转工况）转化为电信号。根据信息采集内容的不同，汽车传感器可分为车身感知传感器（温度传感器、压力传感器、速度传感器、流量传感器、位置传感器）和环境感知传感器（视觉传感器、雷达传感器、定位传感器等）。传统汽车传感器行业呈现高质量要求、低价格特征，在稳定性上要求10年、10万公里的使用寿命和无故障行驶里程。

智能化、电动化带动量价双升，方向盘转角/位置/悬架高度传感器等有望成为高成长性方向。根据ICV，从单价来看，传统油车中传感器在2美元左右，混合动力汽车传感器在15美元左右，纯电动车传感器在80美元左右，智能驾驶传感器如激光雷达单价可达数千甚至上万元。从单车搭载数量来看，年传统燃油车单车平均使用颗、新能源车单车平均使用颗。分类别来看，环境感知传感器需求主要受智能驾驶（尤其是L2+以上级别）对感知的高要求驱动；车身感知传感器中，从智能化来看，空悬、线控制动、电动助力转向系统/线控转向的加速渗透，将驱动高度传感器/加速度传感器、位置传感器、扭矩传感器等的增长；从电动化来看，热管理将驱动电流、压力、温度传感器等的增长。例如，易四方感知融合了惯导、电机旋变轮速、转向、胎压摄像头、激光雷达、毫米波雷达、高精定位等多种传感数据，为智能决策执行提供数据支撑。

预计年中国市场规模达亿元。根据亿渡数据，年我国汽车传感器市场规模达亿元，-年CAGR为14%，从市场结构来看，虽然车身感知传感器技术发展较成熟，但环境感知传感器价值量显著高于车身感知传感器，因此车身感知传感器年市场占比为28%（其中压力传感器和加速度传感器分别占近三成），环境感知传感器市场占比为72%，其中毫米波雷达和摄像头市场占比较高，分别为28%和23%。预计中国汽车传感器市场规模有望在年达亿元，-年CAGR达13.5%。

汽车传感器成本中芯片占60%以上，国外巨头份额领先。汽车传感器由芯片、电路板、开关接头、外壳材料等组成，其中芯片成本最高，占比超过60%，传感器芯片厂商呈现垄断格局，份额集中于博世等海外巨头。汽车传感器属于技术密集型产品，芯片技术由美国、日本等发达国家掌握，中国汽车传感器市场集中度高，且处于国外厂商高度垄断的阶段，国外厂商博世、日本电装、森萨塔位列市场的第一、二梯队，其中博世年均生产传感器2亿5千万个；国内厂商保隆科技、苏奥传感、华工科技处于技术追赶阶段，位列市场第三梯队，在缺芯浪潮和美国限制影响下，主机厂出于保供、供应链安全等考虑逐步导入国产传感器厂商。保隆年销售传感器万支（+yoy%）/3.7亿元，其中轮速传感器预计出货万只，其余主要为光雨量传感器、磁通门电流传感器，目标是五年内实现年产销1亿只、销售额超20亿元。

2.2.2四十种产品组合+全球布局，收购轮速龙头打造新增长

公司传感器涵盖六大类、四十多种细分领域。公司传感器包括压力、光学、电流、加速度/偏航率、速度、位置传感器6大序列，覆盖40余种产品，根据张祖秋采访，保隆传感器产品组合在中国可触达的市场规模超过亿元、单车价值量在元，可应用于汽车电池系统、电力驱动系统、悬架系统、热管理系统、底盘系统等位置。公司布局传感器20余年，拥有四大传感器园区面向全球布局。年，公司开始研制胎压监测传感器，历经20年发展，TPMS业务已跻身全球前三。TPMS研发积累的技术经验，为公司研发汽车传感器奠定了良好的基础。年，公司成立汽车传感器业务平台，研发压力、光学等车规级传感器，先后掌握了压力感应（MEMS、陶瓷电容）、光学、磁学、芯片封装、传感器标定等核心技术，并持续向模块化、集成化的产品研制技术迈进。通过德国PEX及上海龙感、匈牙利投资建厂，公司形成了松江、临港、武汉、匈牙利四个研发生产园区。年末，公司份定增9.18亿元用于年产万支车用传感器项目，其中传统车身传感器中压力/轮速/光雨量传感器规划产能分别//万支，完全达产后（投产后第7-10年）年收入预计达4.33亿元；公司匈牙利工厂具备年产万只刹车磨损传感器和万只其他类型传感器的生产能力。

年收购龙感并进行整合，速度/位置传感器有望创造新增量。年保隆收购上海龙感，龙感在速度位置类传感器细分市场较为领先，轮速传感器产品国内排名前三，仅次于博世、大陆。核心团队拥有博世、大陆、德尔福等头部跨国汽车电子供应商工作经验，公司已自主研发了轮速传感器，离合器转速传感器，安全带卡扣传感器，方向盘转角传感器，离合器位置传感器与控制器等产品，已成功用于上汽通用五菱、比亚迪、上汽、上汽大通等主机厂，且已获广汽、奇瑞定点。年龙感收入1.31亿元，其中轮速传感器产品占比约90%。根据公司收购时公告中的测算，预计到年，龙感收入有望达到8.12亿元，收入主要由轮速、转速、转角、位置传感器贡献。

保隆科技传感器具有产品全面、协同性强优势，看好公司国产替代进阶+全球供货。传感器行业的通用“打法”为在单一高细分领域高出货降低成本，如博世的轮速传感器在中国产品覆盖率达30%，森萨塔的胎压传感器在全球有50%以上的市场占有率、轮速传感器占据全球超过30%市场份额。我们认为，保隆科技传感器业务主要优势在于产品覆盖度广，有望通过组合出货方式降低客户成本，其次在于高度等传感器与空悬业务的高度协同优势有望带动传感器配套出货。通过细分领域的高出货压低整体成本，我们预计公司该业务长期盈利有望达到约10%的净利率（龙感轮速传感器21年毛利率/净利率34%/16%）。此外，在出海方面，传感器物流运输成本低、公司有匈牙利生产园区、海外客群、整合海外公司，有望打开传感器出口空间。

2.3ADAS：十年前瞻布局，魔毯/域控/4D毫米波放量

2.3.1视觉/雷达打造智驾之眼，魔毯赋能空悬智能化

高级驾驶辅助系统（ADAS）主要包括感知层、决策层、执行层三大模块。其中感知层为决策层提供基础数据来源，决策层的计算分析结果为执行层提供指令依据，公司ADAS业务主要集中在感知和决策层。感知层方面，目前市场上主流传感器包括视觉感知、超声波感知、毫米波感知、激光感知等技术路线，不同汽车智能驾驶感知系统技术路线的优点、缺点、适用场景和受限场景不同，随着自动驾驶等级的不断提升，智能汽车对各类型传感器的数量、性能及作业精度都有更高要求。决策层方面，行泊一体域控进入高速增长期，行泊一体是指将行车和泊车两个SoC的功能合并在同个SoC里、能同时实现高速行车辅助与低速泊车辅助的方案，这是汽车电子电气架构从中央向集中演进的必然趋势，也是实现成本降低、功耗下降、重量减轻等目标的重要手段之一。

摄像头是智能驾驶核心传感器，预计年中国乘用车摄像头搭载量将超1亿颗。车载摄像头是自动驾驶领域的核心感知传感器，帮助实现前向碰撞预警、车道偏离预警、行人检测、自动泊车等功能，以特斯拉的纯视觉路线为例，Autopilot在硬件层面仅依托8颗摄像头即实现L2+级自动驾驶。根据佐思汽研，年1-6月，中国新车整体摄像头安装量为.66万颗，同比增长29.7%。根据高工智能汽车，年1-11月，在L2级视觉方案供应商方面，博世是市场占有率最大的供应商；在整体视觉供应商方面，Mobileye是最大市场供应商。根据CINNOResearch预测，年中国市场乘用车摄像头搭载量将超1亿颗，-年年复合增长率CAGR达21%。根据ICVTank预测，年中国车载摄像头市场规模有望突破亿元。

车载超声波雷达常用于短距泊车，预计年中国市场规模突破20亿美元。超声波雷达是一种利用超声波测算距离的雷达传感器装置，探测范围在0.1-3米之间，精度较高，因此非常适合应用于泊车。根据ICVTANK，中国车载超声波雷达年市场规模达到15.07亿美元，年有望突破20亿美元，预计到年增长至29.08亿美元，年至年的年复合增长率约为12.2%。市场以外资供应商为主，年份额排名前三的分别为法雷奥、TTE、博世，CR3达到61%。

毫米波雷达适合远距探测和速度测量，预计年中国市场规模接近亿元。毫米波雷达工作在毫米波波段，具有测距测速精度高、穿透力强、全天候工作、抗干扰能力强、体积小巧等优点，适合远距探测和速度测量。其中，前向雷达的探测范围在米以内，视场角可达到±45°，安装在车辆前端保杠后侧，大多采用77GHZ频段；角雷达的探测距离在70米左右，视场角可达±60°，通常安装在车辆的四个角上，传统的角雷达主要基于24GHz技术，正逐步向法规要求、精度更高、探测距离更远的77GHz频带转移。根据高工智能汽车，年1-11月，中国市场乘用车（不含进出口）新车前装标配搭载前向毫米波雷达万颗，同比增长24%；标配搭载角雷达万颗，同比增长41%，后雷达和舱内雷达搭载量较小。市场以外资供应商为主，年1-11月，前向毫米波雷达市场中博世、大陆、电装占据超过85%的市场份额，角雷达市场中海拉、博世、维宁尔、安波福、大陆占据8成以上市场份额。根据智研咨询，年中国车载毫米波雷达市场达56亿元，预计年接近亿元，-年CAGR达23%。

4D毫米波雷达有望凭借成本、不受限天气、可测速等优势，成为激光雷达的有效补充。性能方面，传统毫米波雷达存在缺乏测高能力、角度分辨率低、无法实现高密度点云成像且忽略静态物体等劣势，4D毫米波雷达增强了探测距离、方位角分辨角、精度、点云成像密度，可实现多传感器的前融合和点云融合，从而降低漏检率、误报率。根据高工智能汽车，4D成像雷达的应用分两个方向，一是替代传统低分辨率前向雷达，满足高阶智能驾驶多感知融合性能的提升，二是补缺超声波雷达性能，提升在低速场景下（尤其是地下停车场）的行人预警和AEB性能。年，搭载2个采埃孚的Premium4D成像雷达、4个来自海拉的增强版远距离点云角雷达的飞凡R7，率先在中国落地。根据高工智能汽车，到目前为止，中国市场包括上汽、比亚迪、理想、吉利、红旗、长安等多个品牌已经定点或上车4D成像毫米波雷达。根据Arbe，预计4D成像雷达的价格在-美元（约合人民币~元）之间，成本仅为激光雷达的五分之一。

E/E架构化繁为简是必然趋势，预计年智能驾驶域控出货万套/规模达亿元。根据德赛西威官方

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