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（报告出品方/分析师：广发证券周伟闫俊刚张乐邓崇静）

一、公司是汽车零部件多细分领域隐形冠军

（一）公司深耕汽车零部件二十余载，产品矩阵持续延展拓宽

公司是汽车智能化领先企业，深耕汽车零部件二十余载。

上海保隆汽车科技股份有限公司（简称“保隆科技”），成立于年，长期致力于汽车智能化和轻量化产品的研发、制造和销售，公司下游客户涵盖大众、丰田、通用、福特、上汽、东风、一汽、长安、广汽、长城、吉利等国内外知名汽车厂商。

传统业务处于全球前列，布局新兴业务持续拓品类发展。

年-年公司深耕橡胶金属产品，包括气门嘴、平衡块、排气系统管件等小单品，三项产品市占率均位列全球前列，为公司长期可持续发展提供现金流。依托轮胎气门嘴产品，年起公司进军轮胎压力监测器（TPMS），通过内生外延并举发展，目前也已经做到全球前列。

近年来，公司以智能化为重点发展方向，持续拓品类，先后布局传感器、空气悬架系统，驾驶辅助系统等系列产品，不断提高单车价值量。

公司产品矩阵完善，各项业务协同并举发展。

公司的产品主要包括（1）汽车金属零部件（排气系统管件、EGR管件等）；（2）汽车轮胎压力监测系统（TPMS）及配件和工具；（3）气门嘴及配件；（4）其他产品还包括智能化产品（空气悬架、传感器、ADAS等）、轻量化结构件产品等。

公司股权结构稳定，高管团队凝聚力强。

根据公司年中报，公司创始人兼董事长陈洪凌持股16.49%。公司实际控制人陈洪凌、张祖秋为一致行动人。管理团队方面，高管人员在公司平均工作年限近二十年，前十大股东中四人为公司高管，结构稳定。

公司主要控股或参股公司有：（1）宁国保隆，主要经营汽车金属零部件等业务。（2）安徽拓扑思，主要经营气门嘴等业务。（3）美国DILL，主要经营气门嘴的生产、气门嘴及TPMS的销售。（4）保富中国，主要经营TPMS的生产和销售。（5）龙感汽车科技，主要经营传感器的生产和销售。

（二）业务营收稳步增长，盈利能力保持高水平

随着各项业务稳步推进，-H1公司营收和归母净利润总体呈现增长趋势。

根据财报，-年受益于中国汽车行业红利，公司营收和归母净利润均实现快速增长，复合增速分别为17.1%、38.9%。

年以后随着中国汽车市场增速放缓，行业进入下行通道，公司业务收入增速也有所放缓。其中，年公司营收增速较快，主要是收购主营TPMS业务的子公司保富电子海外（包含保富德国，保富美国）并表所致。

-年归母净利润复合增速的8.8%不及收入复合增速的20.2%，主要由于公司于年开始多次海外并购导致期间费用率提升，叠加保富电子海外业绩拖累公司盈利。

截止到年中报，公司实现营收和归母净利润分别为26.2亿元和1.8亿元，分别同比+26.8%和+.3%。

我们认为，随着近年来公司加速布局空气悬架系统、传感器、智能驾驶等新兴产品线，叠加汽车行业逐步回暖，未来三年有望开启新一轮成长曲线。

分产品结构来看，-年其他新兴产品收入占比快速扩大，年传统产品收入占比仍超过70%。

-年新兴产品传感器、ADAS、空簧等（营收CAGR达72.8%，传统产品（TPMS、气门嘴和汽车金属零部件）营收CAGR为15.4%。

年传统产品仍是公司主要收入来源，其中汽车金属零部件收入为13.4亿元(收入占比28.0%)，同比+14.9%；TPMS合计收入为14.8亿元（收入占比30.9%），同比+10.8%；气门嘴收入为7.2亿元（收入占比15.0%），同比+4.1%。年新兴产品中传感器收入为3.7亿元（收入占比8.1%），同比+.4%；空气悬架收入为2.5亿元（收入占比5.6%），同比+.4%。

毛利率保持稳健，研发费用率常年保持在7%左右。-年公司毛利率保持在27%以上水平，整体保持稳健。

分产品毛利率来看，年公司气门嘴、汽车金属零部件、TPMS、空气悬架、传感器毛利率分别为38.2%、24.5%、25.5%、26.3%、23.7%。公司注重研发投入，常年研发费用率保持在7%左右，研发费用从年的1.6亿元增长至年的3.3亿元，研发人员数量也从人提升至人。

（三）海内外研产销互补发展，全球化优势凸显

公司立足中国汽车零部件制造，面向全球化发展。

公司总部位于上海松江，在上海松江、上海浦东、安徽宁国、安徽合肥、湖北武汉和美国、德国、波兰、匈牙利、奥地利等地有生产基地以及研发和销售分支机构，全球员工超过人。

全球化设厂有利于完善市场支持和服务体系，增强国际化竞争力。-年公司境内收入占比由27.7%持续提升至41.5%。

公司一方面通过海外并购吸收海外优质资产的技术、管理经验等资源，并反哺国内市场；另一方面持续拓展新兴产品线以扩大境内收入，境内收入占比由年的27.7%持续提升至年的41.5%。

近年受疫情反复、海运物流效率低和缺芯等因素影响，境外市场毛利率有所下滑，但仍保持在29.0%以上较高水平。

随着海外经济复苏，公司积极开拓市场，境外市场毛利率有望继续回升。

二、供需两端推动悬架升级，公司空悬业务未来可期

（一）需求供给两端共同推动，空悬渗透率迎来加速期

悬架系统属于底盘的核心部件之一，用于连接车身和车轮，缓冲不平路面带来的冲击力，对车辆舒适性和操纵稳定性起着重要作用。

空悬系统主要由四大部件组成。

（1）控制器传感器：传感器实现悬架高度、车身加速度等信息数据的收集，控制器接受传感器数据并下达指令。

（2）空气供给单元：包括压缩机、干燥器、进气电磁阀、储气罐等，压缩机吸入空气通过干燥器去除杂质与水分后将其送入储气罐，再经分配阀送至四轮边空气弹簧，并通过充放气调节悬架高度与刚度。

（3）弹性元件：需要从螺旋弹簧、扭杆弹簧等升级为空气弹簧。空气弹簧具有非线性弹性的特点，可通过调节弹簧内气体体积以实现车身高度的调整。

（4）减振器：阻尼可调电控减振器通过控制阀门实现阻尼的主动调整，提升减振性能，从而抑制弹簧的振摆现象。

空悬系统工作原理：由传感器采集车身高度、速度等信息并传递给控制器，控制器通过一系列软件运算输出控制信息，传递至空气供给单元和电磁阀以控制电子减振器和空气弹簧。

空气弹簧通过充放气调节悬架高度与刚度，阻尼减振器改变阻尼系数，以改善汽车行驶平顺性。

空悬可主动实现悬架系统的刚度可调、阻尼可调，以改善汽车行驶平顺性。

（1）通过改变弹性元件实现刚度可调。传统悬架一般为螺旋弹簧、扭杆弹簧等，空悬采用空气弹簧，通过改变气囊的气体体积以改变悬架刚度。而且双腔或多腔空气弹簧气室相应地刚度可调范围更大，性能更好。

（2）通过减振器实现阻尼可调。传统液压减振器以普通液压油作为液压介质，阻尼系数恒定；而CDC阻尼可调电控减振器通过控制阀门实现阻尼的主动调整，提升减振性能；MRC电磁流变减振器在CDC减振器基础上，将液压介质从普通油更换为电磁液，可通过控制电压使电磁液在流体和固体之间转换，改变阻尼系数。随着弹性元件和减振器的逐渐升级，悬架系统沿着被动悬架-半主动悬架-主动悬架不断升级。

供给和需求两端共同驱动下，空悬有望加速渗透。

消费升级、新能源和智能化是汽车产业发展的长期趋势，在消费者对更好的乘驾体验的需求、新能源渗透率持续提升和智能化高速发展背景下，与消费升级、新能源和智能化高度相关的空悬有望同步向上。

从供应链的角度来看，国产化趋势下空悬有望迎来降本，而国产品牌车型高端化也将助力标配空悬车型的价格下探，空悬渗透率有望进一步加速向上。

（1）消费升级：顺应消费升级，空悬提供更舒适的驾乘体验。

消费升级背景下，消费者对驾乘舒适性体验有了更高的要求。相较于传统悬架，空悬的弹性介质由固态金属转变为气体，可通过控制空气弹簧的充气量，调整悬架刚度，改善驾乘体验。此外，还可通过感知载重动态调节悬架刚度，改变汽车固有振动频率，保证驾乘舒适性。

（2）电动化：新能源车较燃油车新增三电系统，对底盘稳定性、承重性要求提升。

新能源车新增的三电系统，导致车重提升约30%，因此要求底盘具备更高的底盘承重能力，更高的底盘稳定性。空悬可通过空气弹簧充放气调节刚度，改变减振器阻尼系数，实现缓冲保护部件。

（3）智能化：汽车感知力提升，空悬可支持主动避振。

当前汽车感知能力已逐渐由原来的车身感知过渡到车身与环境双感知，空悬未来可结合环境感知传感器，根据路况变化主动调节悬架刚度和阻尼系数，实现智能减振。

（4）成本：高成本和供应门槛高是空悬渗透率低的重要原因，规模效益和零部件国产化有望推动成本下降。

空悬渗透率低的原因包括：结构复杂，技术壁垒高，供应商的认证资质门槛高；其次，由于需求量小，规模效益并不明显。受益于国内的工程师红利和成熟的机电产业链，国产供应商在空悬零部件的核心技术上逐步实现突破，空悬单车配套成本有望持续降低。

（5）中国品牌车型高端化：中国品牌车型持续高端化，更多车型有望配置空悬系统。空悬以往主要配置保时捷、路虎揽胜、奥迪A8等70万元以上的豪华进口车型，随着中国品牌车型价格带持续上行，近年来30万元左右的中国品牌车型也开始装配空悬系统，代表车型包括理想L9/L8/L7、极氪、岚图Free等。随着空悬核心零部件国产化降本后以及规模效应进一步体现，搭载空悬的车型价格区间有望持续下探。

（二）预计年中国空悬市场规模达亿元，-年CAGR为67%

从国内车型配置率角度看，年国内非进口车的空悬配置率仍较低，进口车的配置率已提升至44.1%。

截至年11月，我们根据汽车之家车型配置统计，非进口车方面，-年度款的空悬配置率（配置空悬的车型数量与总车型数量的比值）整体较低，呈现逐年上升趋势。

其中，款空悬标配、选配配置率分别为4.0%、1.9%，同比分别提升1.8pct、0.9pct。

进口车方面，而-年度款进口车的配置率整体较高，且呈现逐年提升趋势，年度款进口车的空悬标配配置率已达44.1%，同比提升4.1pct。

从国内终端渗透率角度来看，空悬终端渗透率呈现逐月向上趋势，价格带集中在30万元以上车型。

年空悬的标配终端渗透率（具有空悬的车型销量与总销量的比值）仅约0.6%。随着智能电动、消费升级、供应链逐渐成熟，空悬配置呈现逐季爬坡趋势，标配渗透率从年1月的0.4%提升至年6月的2.7%。

配置率高于渗透率的原因在于高端车型年销量低于平均水平，拉高了配置率。分价格带来看，国内空悬配置车型价格带集中在30万元及以上价格的车型，其标配终端渗透率从年1月从年6月的3.4%提升至14.8%。

预计年国内空悬系统市场空间有望达.8亿元，-年复合增速为67.3%。

根据我们测算，年空悬系统的渗透率约为1.7%（含标配+选配）。随着消费升级、智能化升级和供应链成熟推动降本，而新能源车还受益于重量提升，空悬提升底盘减振能力的不断迭代，空悬渗透率继续快速提升，假设到年空悬系统渗透率提升至16%。

年空悬系统单价分别设为元，单车价值随着技术成熟和规模效应降本，分别呈现递减趋势；考虑我国人均可支配收入继续增长以及人均保有量仍低，我们预计-年中国市场乘用车产量复合增速为3.0%。

综上测算得，年空悬系统市场空间有望达.8亿元，-年复合增速为67.3%。

外资厂商主导空悬产业链，内资厂商正逐步破局。

空悬是底盘核心部件，直接影响行车安全，技术壁垒较高，研发需要较长的时间的技术积累。目前空悬核心零部件参与者主要由在底盘领域具有深厚技术积累、技术研发能力强的国外巨头主导。

其中，核心零部件如空气弹簧，外资参与者主要为大陆、威巴克；空气压缩机参与者主要为AMK（被中鼎股份收购）、威巴克等。

受益于国内的工程师红利和技术不断积累背景下，国产供应商在空悬零部件的核心技术逐步实现突破，主要参与者包括保隆科技、中鼎股份、拓普集团、天润工业、孔辉汽车等。

（三）超十年持续研发深耕，公司空悬产品迎来收获期

多年橡胶工艺积累叠加持续高研发投入，公司空气弹簧技术领先。公司的空气弹簧技术源自于气门嘴业务积累的橡胶工艺和制造经验，为空气弹簧的皮囊研发提供了基础。

公司最早于年便已进入商用车空气弹簧的研发，年又进军乘用车空气弹簧领域，年又组建研发团队，布局减振器支柱以及整套空悬系统。

公司持续进行高研发投入，同时凝聚了一批由工学博士后带头、拥有10年以上电控悬架系统开发经验的资深工程师团队，在系统架构、功能算法、基础软件开发、硬件开发等方面形成了深厚的技术积累。

公司以空气弹簧为拳头产品，逐步拓展到储气罐、控制器等其他核心部件。

根据公司

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